长坡薄雪 | “头号玩家”商汤
编者按：每个时代，每个行业，都会有一条正确的坡道。
2022年，中国经济三驾马车都面临着前所未有的挑战，出口、消费、房地产在时局变化中不断调整，寻找重启与复苏的道路。
为了检视过去及展望未来，观点新媒体策划和推出最新一期年度报道——“长坡薄雪”，全面深度报道房地产及关联产业链的标杆企业，他们的正确坡道和厚雪、湿雪会在哪里？
与此同时，我们继续对话具有全球视野和丰富经验的经济学家，从他们的角度，解读中国经济与各行各业的未来机会。
观点网“在‘绿洲’世界里，唯一限制你的是自己的想象力。”
这句台词出自斯皮尔伯格导演的科幻电影《头号玩家》，影片中，鬼才哈利迪打造出充满无限可能的虚拟游戏宇宙“绿洲”，在现实资源日渐枯竭背景下，成为全世界趋之若鹜的绮丽梦境。
2023年初，AI绘画及人工智能聊天机器人ChatGPT的突然爆火，使得人工智能再度成为倍受资本市场关注的概念。
随着AI技术快速发展，各行各业势必迎来新一轮变革，“绿洲”梦境的实现或许就在不久以后。
未来可期，但纵观近两年表现，作为国内“视觉AI第一股”的商汤科技，在资本市场依然还是更像制造梦境的“头号玩家”。
AI造梦
商汤科技成立于2014年，是人工智能浪潮中崛起的视觉识别领域代表性公司之一，在业界与云从科技、旷视科技、依图科技并称为“中国AI四小龙”。
2017年，商汤开始进行商业化拓展，从早期运用AI赋能手机等移动终端，再到与汽车厂商合作共研自动驾驶方案，研发城市方舟和企业方舟平台等，逐步形成以智慧城市、智慧商业两大业务为核心，智能生活、智能汽车业务快速发展的业务模式。
弗若斯特沙利文预计，到2025年中国计算机视觉软件市场规模将达人民币1017亿元，自2020年起复合年增长率为43.5%，所占全球计算机视觉软件市场份额将提升至23.0%。
借助市场快速发展东风，商汤科技成长迅速。沙利文报告指出，按2020年收入口径，商汤是亚洲最大的人工智能软件公司。
这一年，商汤收入达34.46亿元，超过云从、旷视、依图三家总和，占据收入市场份额的11%，第二名市场份额仅为6%。
数据来源：企业公告、观点指数整理
从核心业务模式看，商汤科技与“AI四小龙”另外三家没有太大区别，但商汤拥有原创底层算法平台，成为被资本垂青的突出优势。
同时，商汤的科研力量颇为强大。早在1992年，商汤创始人汤晓鸥于美国麻省理工学院攻读博士学位时，就开始接触人脸识别算法。获得博士学位后，汤晓鸥先后在香港中文大学和微软亚洲研究院工作，继续从事计算机视觉相关领域研究。
2016年，汤晓鸥领军的中国人工智能团队，入选世界十大人工智能先锋实验室，成为亚洲区唯一入选实验室。
截至2021年6月30日，商汤拥有40名教授和3593名技术研发人员（包括250多名博士及博士候选人），科研人数超过公司总人数（5286人）的三分之二。
自成立到招股，商汤科技在全球竞赛中已获得70多项冠军，且具有大量专利资产，包括发表过600多篇顶级学术论文，并拥有8000多项人工智能专利及专利申请。
自身成长迅速，加上对计算机视觉市场的看好，商汤成为资本眼中的“香饽饽”。
招股书显示，从2015年5月至2020年9月，商汤先后进行了12轮融资，共募集资金52.25亿美元（约合人民币331.89亿元），投资方包括IDG资本、中金公司、招商证券、阿里、保利资本、高通创投、苏宁易购、深创投、软银愿景基金等。
其中，2018年4月，商汤科技获得由阿里巴巴领投的6亿美元C轮融资，创下全球人工智能领域融资纪录。伴随着这笔融资，商汤成为全球估值最高的人工智能创业公司，估值超30亿美元。
2021年8月27日，踌躇满志的商汤向港交所递交了招股书，并于3个月后顺利通过上市聆讯，超过另外三家同行成为国内视觉AI第一股。
同年12月30日，商汤正式登陆港交所，IPO筹资约60亿港元。
在当时，上市是AI领域头部公司的共同目标。一方面，上市可以帮助它们获得新的融资渠道，另一方面，已经入局的投资人也迫切希望能够通过这些头部公司的IPO套现。
尽管作为科技创业公司，商汤经营业绩连年亏损，也没有阻止众多看好其发展的投资者蜂拥而入。或许，人对追逐过程的痴迷，有时已超越了对结果的向往。
上市当天，商汤盘中涨幅最高达22.08%，截至收盘，股价上涨7.27%至4.13港元，市值达1374.56亿港元。
第四个交易日，商汤市值一度高达3250亿港元，堪比互联网三大巨头BAT。
绿洲蜃楼
然而，后来商汤股价的崩盘，才让无数人惊觉：商汤塑造的这个资本“绿洲”，也可能是座“海市蜃楼”。
崩塌的导火索就是商汤基石及上市前投资者禁售期届满。
据统计，该次解禁涉及商汤上市前投资者持股223.62亿股，基石投资者持股10.33亿股，共计233.95亿股，占商汤总股本超70%。
尽管在解禁前一天，商汤便发布公告称，管理层对集团长期价值前景充满信心，承诺自愿禁售20.02亿股B类股份。连同仍然禁售的A类股份，商汤约28.44%已发行股份将继续锁定至2022年12月29日。但这一数量比起解禁的部分相差较大，依然没有挽回市场情绪。
2022年6月30日，商汤股价跳水46.77%，首次跌破发行价3.85港元/股，市值蒸发超900亿港元，且隔日继续大跌18.85%。
时至今天，商汤依然没有从这一场“滑铁卢”中缓过来。截至2023年1月12日下午收盘，该公司股价下跌2.25%，报2.17港元/股，相比曾经峰值9.7港元/股缩水四倍多。
有业内人士指出，根据港交所中央结算系统数据，在解禁期到期前半个月，已经有多达140.84亿股商汤股份，约占流通股的54%，由实名持股转入中央结算系统（CCASS），后又陆续存仓至富途、华泰证券、中金、和国泰君安。
当中，富途存仓多达约6亿股，华泰证券、中金、国泰君安持仓则各增加约14.04亿、12.17亿及10.32亿股。
大举存仓表示大股东已提前作出沽货部署，此举也是令广大投资者失去信心的重要原因。
汇丰研究亦报告表示，商汤股价大幅下跌，或因被美国列入“非SDN中国军工复合体企业名单”，美国投资者可能已经提前离场，同时，上市前投资者或已获利退出。
除此之外，商汤长期持续巨额亏损，也与过高估值不匹配。
2021年财报显示，商汤亏损为171.77亿元，2018年-2022年上半年，总亏损超过400亿元。
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诚然，AI作为科技前沿领域，需要长时间保持高额研发投入。
商汤在2021年财报中也指出，亏损主要由于研发投入及优先股公允价值亏损。
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可以看到，商汤在研发投入较大，呈现逐渐增长趋势，于2021年达到47亿元。同时，研发投入占收入比例也从2018年的45.82%开始逐年上升，到2022年上半年为143.82%。
由于科技公司需要大量尖端人才，2018年至2021年上半年，商汤用于研发人员薪资福利（含股权激励）开支合计约44.6亿元，占同期研发开支的63.8%。
之前，商汤还曾被报道三名高管年薪高达11.92亿元，其中商汤董事会执行主席兼首席执行官、执行董事、行政总裁徐立年薪为5.12亿元，执行董事及首席科学家王晓刚年薪为3.75亿元，执行董事及董事会秘书徐冰年薪为3.05亿元。
商汤对此紧急回应称，半年数亿薪酬是外界的错误解读，实际上这部分薪酬还包含很多部分，如薪金、工资、股份分红、股份基础下的社会保障成本等福利。
另一方面，商汤的经营也面临着其它风险。
其中，被市场诟病的主要问题就是商业化进展不及预期，变现仍需时间。
徐立曾指出，在AI应用中，仅有百分之二十的头部需求得以满足，还有百分之八十的长尾应用场景未被覆盖。而长尾场景具有范围广、差异大、频次低等特点。
建立人工智能模型的研发至产品周期复杂，流程分散且欠缺标准化，导致开发效率低而无法满足市场需求的急剧增加。
由此，商汤营收有较为集中在主要客户之虞。
2022年半年报显示，商汤来自第一、第二大客户的收入占总收入达36.75%，第三、第四大客户则各占比不到10%，而在上一年来自后二者的收入分别为22.9%、14.92%。
数据来源：企业公告
资本市场上，云从、旷视、依图三家计算机视觉领域同行也在发力追赶商汤。
不过，2021年7月，依图选择主动撤回科创板上市申请；2022年3月，旷视、云从均因财务资料过期上市中止。直到2022年5月份，云从科技正式在上交所科创板上市，成为AI四小龙中首个在A股登陆企业。
人工智能赛道其它细分领域，商汤面临的竞争同样激烈，如计算机视觉相关硬件供应商的竞争对手海康威视和大华股份，云服务方面的腾讯云、华为和阿里云。
其他方面风险亦不可忽视，此前于2021年12月10日，美国财政部宣布将商汤科技列入“非SDN中国军工复合体企业”清单，导致商汤不得不延后IPO，且表示将来仍存在被列入美国其他制裁名单的可能。
积雪长坡
2022年11月30日早间，商汤管理层在股份即将再次解禁的前一个月再次做出自愿禁售承诺，此次期限将在上一次承诺期限延长两年，即汤晓鸥、徐立、王晓刚、徐冰自2022年12月30日开始起计的两年期间内，不会出售于公告日期由其或其控制的任何实体持有或实益拥有的任何商汤A类及/或B类股份。
公告还表示，自商汤股份上市以来，上述管理层均未出售各自实益拥有的商汤任何股份。
继续挽回市场信心同时，商汤亦加快自身发展速度。
受国内疫情影响，2022年上半年商汤核心业务智慧商业及智慧城市收入遭到冲击，同比分别下降12%、45%。
但在此期间，商汤智慧生活及智慧汽车板块收入得到较大突破，分别增长98%及71%，进一步平衡了各板块收入。
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值得一提的是，近几年来元宇宙概念火热，作为AI龙头之一的商汤科技亦入局其中，智慧生活板块取得较大增长的原因之一，正是在元宇宙方面取得进展。
商汤指出，2022年上半年，商汤SenseMARS元宇宙引擎业务实现商业化突破。于报告期内服务了2022北京冬奥会、沙特顶级文娱活动吉达季、敦煌文创和故宫文化等场景，SenseMARS也驱动了小红书、微博、bilibili、ZEPETO、Line等200多个APP实现各种元宇宙相关用户交互应用。
截至2022年6月30日，商汤SenseMARS引擎覆盖空间面积突破1000万平米，覆盖了120多个大型游乐园区、商场、银行、博物馆、机场、医院等。SenseMARS成为行业中功能模块最完备、覆盖场景规模最大、驱动应用数最多、触达用户最多的元宇宙引擎之一。
AI技术当中，算力是算法和数据的基础设施，AI大规模落地离不开超大规模的算力资源支撑。
所以，早在2018年，商汤就做出建设智算中心（AIDC）的重要战略决策。2020年7月，该项目在上海临港新片区开工建设，总投资约56亿元。
2022年1月，商汤智算中心1期投入运行。徐立介绍称，智算中心是商汤AI大装置重要算力基座，设计峰值算力高达每秒374亿亿次浮点运算，在全国排名第一，也是亚洲最大的超算中心之一。
依靠算力资源提升，商汤得以再提高人工智能公司的核心——算法模型的产能，以及降低人力成本，这将使其能够覆盖更多应用场景，进一步推动商业化。
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除此之外，商汤并没有闭门造车，而是积极进行学术及战略合作。2022年，合作方包括深圳乐檬、香港理工大学、沙特人工智能公司、上海临港、广汽集团等。
《头号玩家》电影结尾，“绿洲”缔造者哈利迪向主角强调了，哪怕痛苦也要面对现实的必要性。
在战略展望中，商汤亦表示，尽管国内与国际环境充满挑战，但数字化转型、智能化发展依然是“十四五”期间中国经济和社会发展的主要驱动力。
展望未来，人工智能技术市场无疑是广阔的长坡，如何逐渐改善盈利情况，积累自身的“湿雪”，商汤给出了自己的答卷。